Vnitřně rozervaná ECB

ECB málokdy dovede pozitivně překvapit. Dosud se jí to povedlo snad jenom jednou, když před dvěma lety Mario Draghi zachránil eurozóny dnes již slavnými slovy „whatever it takes“. Nyní se to podařilo podruhé. ECB na posledním jednání o měnové politice splnila vše, co si trhy přály a očekávaly (snížení hlavní sazby, záporná depozitní sazba, prodloužení dodávek neomezení likvidity pro banky, vlastní verze původně britského programu „funding for lending“) a navíc oživila myšlenku QE, tedy nákupu finančních aktiv ve velkém.

Vzhledem k slabému růstu v řadě zemí eurozóny a klesající inflaci s rostoucím rizikem deflace bylo rozhodnutí ECB adekvátní. Centrální banky jsou tu mimo jiné od toho, aby prováděly aktivní proticyklickou politiku. Nicméně v situace blízké pasti likvidity, kdy jsou dodatečné stimuly měnové politiky jen málo účinné, by bylo vhodnější ekonomiku podpořit fiskálním stimulem. Bohužel si to většina zemí eurozóny nemůže dovolit, kvůli nezodpovědné politice před krizí, která vyčerpala prostor pro zvýšení rozpočtových deficitů.

Klíčovým problémem ECB při rozhodování o měnové politice je heterogenita eurozóny (argumentem může být, že i v USA jsou výrazné rozdíly, nicméně Fedu ulehčuje práci flexibilní trh práce a federální rozpočet). Eurozóna nebyla nijak homogenní hned při svém vzniku, jenže myšlenka otců zakladatelů, že eurozónu nejdříve založíme a potom budeme doufat, že se začne přibližovat optimální měnové zóně, se zatím nenaplňuje. Rozdíly v eurozóně se spíše prohloubily a s nimi i nastavení měnové politiky vhodné v jednotlivých členských zemích.

Spočítáme-li vhodné nastavení úrokových sazeb podle Taylorova pravidla, zjistíme, že jádro eurozóny (Německo a okolí) by nyní sneslo, kdyby ECB nastavila základní úrokovou sazbu na 3 procenta. Jenže zbytek eurozóny by potřeboval sazbu minus 5 procent. Aktuální politika ECB dnes prakticky vyhovuje jen Francii a Itálii (shodou okolností pochází poslední dva prezidenti ECB právě z těchto zemí).

Rozdíly mezi evropskými ekonomikami se nejspíše rychle nesníží a ECB bude i nadále ve složité situaci při volbě měnové politiky. O to více bude záležet na jiných nástrojích hospodářské politiky. V měnové oblasti jde o tzv. makroprudenční nástroje (limity pro určité formy úvěrů, změna rizikových vah u některých aktiv, požadavky na kapitál bank apod.), vláda by tuto skutečnost měla reflektovat ve fiskální politice. Pokud má eurozóna dlouhodobě fungovat bylo by samozřejmě žádoucí zmenšit rozdíly mezi členskými zeměmi potřebnými strukturálními reformami. Ideálně přiblížením horších k lepším.